第16章 · DeFi Lendingはどう動くのか

現実の問題

銀行へ5万元の融資を申し込みました。

銀行は収入証明、勤務先、信用記録、名義上の資産、負債を確認し、保証人も求めるかもしれません。書類がそろった場合でも、返答には約2週間かかります。

一連の手続きの目的は一つです。あなた本人が信用できるか判断する必要があります。 返済しなければ回収と訴訟しかできず、数か月から数年かかるかもしれないからです。

場面を変えましょう。オンチェーンの貸借プロトコルを開き、ウォレットを接続して二度クリックすると、10秒後には5万ドルのステーブルコインが届きます。

プロトコルはあなたを知りません。収入、身元、国籍はなく、人間かプログラムかすら分かりません。どこで訴えるか分からないので、訴訟もできません。

なぜ貸せるのでしょうか？

思考実験

自動質屋を考えます。

街角の無人の機械で、外側にルールが書かれています。

1. 左の投入口へ物を入れます。機械には、その物の現在価値を随時知る方法があります。
2. 価値が1万元なら、最大5,000元貸します。
3. いつでも価値が6,250元未満になれば、赤いランプが点灯します。
4. 点灯すると、通りがかった誰でも代わりに5,000元を返して物を取れます。さらに、たとえば4,750元だけで取れるなどの利得があります。
5. あなたはいつでも返済して取り戻せ、追加で物を預けて赤いランプを消すこともできます。

機械はあなた本人を一切判断していません。誰か、返せるか、逃げるかには関心がありません。返さなければ物を売ってさらに稼げるので、むしろ返さないでほしいとも言えます。

機械には、借り手の不履行自体はリスクではありません。問題を、人が信用できるかから、物の価値がどれほど速く下がるかへ丸ごと置き換えています。

ただし、この機械には三つの前提があり、一つも欠けてはいけません。

• 随時その価値を知り、価格が操作されないこと。
• 赤信号で本当に誰かが来ること。来なければ、ランプが点灯したまま債務を回収できません。
• 物を取った後、市場で売れること。売れなければ、その人は来ません。

平穏な日には三つとも成立します。後半で扱うのは、すべて成立しなくなる瞬間です。

あなたが決める

1万ドルのETHを持ち、ステーブルコインを借りたいとします。最大で価値の75%を借りられ、清算線は80%です。

いくら借りますか？

結果を観察する

担保価値、借りる割合、価格下落という三つのスライダーを動かせます。

まず価格下落を0にし、中央の借入割合だけ変えて右の健康度を見ます。その後、下落を徐々に大きくし、いつ1未満になるか観察します。

清算線80%なら次です。

規則は明確です。暗記する必要はなく、導ければ十分です。

健康度 = 現在の担保価値 × 清算線 ÷ 借入額
耐えられる下落 = 1 − LTV ÷ 清算線

ここが本当の転換点です。表は、清算されるとき担保を売れることを仮定しています。

清算時の連鎖全体を見てください。

清算自体が売却です。 担保を市場へ押し出しますが、第15章のyに当たる深さは有限です。全員が同じ価格曲線上にいるので、清算は独立した出来事でなく、互いを発火させます。

だから極端な値まで動かす意味があります。一つのポジションなら37.5%は厚くても、全員がその位置にいれば、35%下落した時点で最初のドミノまでわずかです。

モデルを作る

銀行と並べる

貸借プロトコルは新しい種類の存在ではなく、書き換えた貸借対照表です。

三つ分かります。

1. 信用審査を放棄し、速さと許可不要を得ました。 代償は既に資産のある人だけに貸せることです。金融包摂のための信用供与ではなく、流動性を提供します。
2. 資本の緩衝がありません。 銀行なら株主が先に失いますが、プロトコルなら預けた人が直接失います。最も見落とされやすい行です。
3. 期間不一致はなくても利用率リスクがあります。 銀行では長く貸したため、プロトコルでは貸した割合が高すぎるために取り付けが起きます。形は違っても、出金できない感覚は同じです。

金利は人ではなく式

預けた人と借り手の間の価格を決めるのは、利用率という数字です。

利用率 = 貸付済み額 ÷ 総預入額

一般的な金利modelでは、利用率が低いうちは借入金利が緩やかに上昇し、ある折れ点を超えると急上昇します。折れ点は80%付近へ置かれることがよくあります。

折れ点は適当に決めるのでなく、価格で人を動かす仕組みです。利用率が低ければ金利を安くして借り手を呼び、高すぎれば急騰する金利で返済と新たな預入を誘い、利用率を下げます。

折れ点の後の急な部分は、取り付けのブレーキです。 随時の出金を約束するのではなく、できないとき強い経済圧力で資金を戻すと約束します。

預けた人の金利は、借り手から来ます。

預入金利 ≈ 借入金利 × 利用率 × (1 − プロトコル取り分)

この式は第17章で繰り返し使います。利用率50%なら、預入金利は借入の約半分です。 ほぼ同じだと言う製品は100%近い利用率を示し、出金できない可能性が高くなります。

三つの前提と事故

自動質屋の三つの前提には、それぞれ実際の失敗が対応します。

第24章で統一リスクモデルへ入れます。どれもコードBugではなく、コードが完璧に動いても損をします。

何と呼ぶか

実践

AI Lab

第1部：
chain上の超過担保貸借protocolを貸借対照表へ描き、左に資産、右に負債と資本を置き、各項がchain上の何に対応するか説明してください。
商業銀行の表と並べ、資本buffer、期間mismatch、不良債権の負担者という三行の違いを重点的に説明してください。

第2部：
protocol[名前]の資産[名前]の市場について、次を調査して一覧にしてください。
- 最高借入LTV、清算線LTV、清算penalty
- 金利modelの折れ点利用率、折れ点前の傾き、後の傾き
- protocolの取り分（reserve factor）
- 現在の利用率、借入APY、預金APY
- parameterを変更できる人と、変更に必要な手順

各項へ出典linkと取得時刻を記し、取得できなければ「見つからない」と書き、記憶の数値を使わないでください。
最後に取得したparameterで、預金APYが借入APY × 利用率 × (1 − 取り分)にほぼ等しいか検算してください。

実例

変数を一つ変える

持ち帰る問い

章末チェック